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  • Thales Carmo

Brasil fora da festa

“No curto prazo, um mercado é uma urna de votação; no longo prazo, é uma balança”

Benjamin Graham[1]


Sumário executivo


Mercado Global

  • Em contraste com o mês anterior, os indicadores econômicos norte-americanos passaram a indicar uma desaceleração da atividade, normalização do mercado de trabalho e melhora na inflação, acalmando a curva de juros e suportando os ativos de risco

  • Dados de inflação, que vinham sendo preocupação para o Federal Reserve (Fed), vieram positivos em maio, com o CPI alinhado às expectativas e o Core PCE mostrando arrefecimento das pressões de preço; tais dados parecem preencher os requisitos para que o Fed inicie o ciclo de afrouxamento

  • Apesar de as surpresas negativas serem lidas como positivas pelo mercado, uma vez que elas contribuem para a narrativa de juros mais baixos nos Estados Unidos, o mercado passou a se preocupar com a intensidade da desaceleração econômica


Mercado Local


  • No Brasil, o cenário benigno continua sendo mais do que compensado pelo aumento da preocupação com a deterioração das contas públicas e a desancoragem das expectativas de inflação, dificultando o avanço do ciclo de cortes de juros

  • Como resultado da falta de perspectiva dos juros locais mais baixos, a bolsa e a renda fixa seguem sofrendo; na outra ponta, a rentabilidade do crédito privado segue sólida

Nossas visões


  • Nos Estados Unidos, a combinação favorável de normalização do mercado de trabalho e relativo arrefecimento da inflação abrem espaço para que o Fed inicie o ciclo de cortes

  • No Brasil, a preocupação com as contas públicas e o descolamento das expectativas de inflação, bem como o peso exagerado que o Banco Central dá à essas duas narrativas, seguem criando desafios para a política monetária

  • Em vista da forte saída de capital e baixa atratividade da bolsa brasileira, mantemos uma posição conservadora tanto em ações e quanto na alocação de crédito privado; além disso, vemos oportunidades em títulos prefixados de média duração e Treasuries mais longas


Estados Unidos: Onde notícia ruim é notícia boa (por enquanto)


Nos Estados Unidos, o cenário econômico segue construtivo, com diversas divulgações recentes indicando uma desaceleração saudável da economia americana. Os dados mais negativos estão sendo interpretados positivamente, uma vez que estimulam a empolgação com a redução nas taxas de juros. No entanto, o mercado parece começar a se preocupar com a intensidade dessa desaceleração. Até onde as notícias ruins serão consideradas boas?


Conforme mencionamos em cartas anteriores, observamos um acúmulo de evidências ao longo do mês indicando uma economia com menos ímpeto. Essa tendência foi reforçada pela divulgação do PIB do primeiro trimestre, que ficou em 1,3%, bem abaixo da média dos últimos trimestres. Além disso, segundo o modelo de previsão do PIB desenvolvido pelo Fed de Atlanta (GDPNow), a projeção para o segundo trimestre de 2024 vem sendo sistematicamente revisado para baixo, atualmente indicando um crescimento de 2.6% anualizado. Esses dados sugerem que o crescimento está convergindo para o potencial após trimestres de forte atividade.

Fonte: Fed de Atlanta

No mercado de trabalho, várias métricas estruturais também apontam para uma desaceleração. O JOLTS, um dos principais indicadores de emprego nos Estados Unidos, apresentou uma queda maior do que a esperada em maio. Além disso, a criação de vagas de trabalho divulgadas pelo ADP ficou abaixo das expectativas, reforçando a tendência recente de rebalanceamento do mercado de trabalho americano. A relação entre o número de vagas de emprego abertas e o número de desempregados também está convergindo para níveis mais normalizados, como os vistos no período pré-pandemia, com aproximadamente uma vaga disponível para cada desempregado.

Fonte: JOLTS

Maio também foi marcado por dados de inflação melhores e com boas perspectivas para o futuro. Após três surpresas negativas consecutivas no CPI, a divulgação mais recente trouxe dados em linha com as expectativas. O Core PCE, o indicador de inflação mais importante para o Fed, também mostrou sinais de arrefecimento das pressões de preço. Olhando para frente, acreditamos que essa tendência de convergência da inflação continue nos próximos meses.

Fonte: Bloomberg

No geral, interpretamos as surpresas negativas nos dados econômicos como benignas para a dinâmica atual da economia norte-americana, indicando que a economia está caminhando em direção ao equilíbrio. A combinação de sinais de normalização do mercado de trabalho, inflação convergindo para a meta e atividade desacelerando deve preencher, ainda que lentamente, os requisitos para o Fed iniciar um ciclo de cortes de juros em breve. Com esse cenário, vemos oportunidades nos juros longos americanos, onde estamos posicionados.


Brasil: FED para um lado, COPOM para o outro e Brasil vai ficando fora da festa


Em maio, o cenário econômico brasileiro não apresentou muitas novidades. O crescimento econômico manteve-se robusto, o mercado de trabalho permaneceu aquecido com baixos níveis de desemprego e forte criação de novas vagas, a inflação controlada e em queda importante, mantendo-se dentro dos limites de tolerância do Banco Central, e as contas externas mostraram-se saudáveis. Grande parte dessas variações superou positivamente as expectativas do mercado. No entanto, a deterioração das contas públicas, acentuada em abril com a revisão da meta fiscal, continua sendo a grande preocupação dos investidores para a economia brasileira.


Ainda assim, esse cenário relativamente positivo, marcado pela combinação do exterior favorável com dados econômicos correntes benignos, tem sido colocado em dúvida pelo mercado e ainda parece insuficiente para alterar o tom da política monetária atual do Brasil. As recentes declarações do Banco Central reforçaram a crença de que a Selic está próxima ao seu piso neste ciclo, pesando o fato de que o BC dá grande foco nas expectativas de inflação. Além disso, tivemos em maio uma reunião emblemática do Bacen, resultando em um corte de 25 bps, decidido de forma dividida. Enquanto a ala dissidente, que defendia um corte de 50 bps, ponderava sobre o custo reputacional do BC, a ala majoritária baseou-se no argumento das projeções elevadas de inflação e do cenário internacional adverso. Independentemente do argumento vencedor, acreditamos que a mudança no forward guidance afetou a credibilidade do BC, e esse dissenso levantou ainda mais dúvidas sobre a trajetória do ciclo atual, além de pressionar as expectativas de inflação.


Fonte: BCB

Mesmo com um pano de fundo mais favorável, a combinação de incertezas fiscais, desancoragem das expectativas de inflação e um mercado de trabalho pujante domina a discussão. Com isso, o mercado passou a precificar a manutenção da Selic nas próximas duas reuniões do Copom, sem grandes perspectivas para cortes adicionais de juros.


As consequências desse cenário para os ativos brasileiros são claras. No ano, a bolsa brasileira possui uma das piores rentabilidades, o Real é uma das moedas mais desvalorizadas do mundo e a curva de juros abriu mais de 150 bps. Enquanto os ativos globais apresentam forte performance em 2024, o Brasil parece participar das festas erradas: nos últimos meses, o Ibovespa tem mais das quedas da bolsa americana do que das altas.


Torna-se cada vez mais claro que precisaremos de uma combinação de juros internacionais mais baixos e perspectivas de redução das taxas de juros locais para impulsionar a próxima rodada de alta dos ativos locais. Como mencionamos na última carta, acreditamos que a deterioração atual é exagerada e alimenta um círculo vicioso desnecessário:

“[...] expectativas de inflação mais altas alimentam os modelos do Banco Central, que consequentemente apontam para a necessidade de manter juros restritivos por mais tempo, que encarecem o serviço da dívida, agravam a situação fiscal e comprometem ainda mais a expectativa dos economistas [...]”

Enquanto essa situação persistir, veremos reflexos negativos no fluxo de capital, com investidores estrangeiros evitando o Brasil e brasileiros buscando oportunidades no exterior.


O comportamento dos ativos


De maneira geral, maio foi marcado por um momento de reversão de diversos ativos de risco ao redor do mundo, apresentando uma performance positiva em quase todas as classes. Nesse contexto, observamos uma reversão de curto prazo, com destaque para as ações dos setores de Tecnologia da Informação e Semicondutores e para as criptomoedas, que haviam apresentado desempenho relativamente negativo no mês anterior. Vale ressaltar a continuidade do forte rally das ações de Utilidade Pública, beneficiadas pelo aumento da demanda por eletricidade, impulsionado em parte pela construção de centros de dados de IA.


Por outro lado, as ações brasileiras foram as principais perdedoras do mês, impactadas pela elevação da curva de juros no Brasil. No mercado cambial, o Dólar apresentou um leve enfraquecimento em relação à maioria das outras moedas, incluindo o Real.


No mercado de renda fixa global, o fechamento da curva de juros americana beneficiou os títulos, que apresentaram desempenho positivo no mês, contrastando com o movimento das curvas de juros domésticas.


Quanto às commodities, destacamos novamente a performance positiva e persistente do Ouro, que encerrou maio com seu quarto mês consecutivo de valorização. O metal precioso continua a se beneficiar de diversos fatores, como o atual cenário de incerteza geopolítica, da demanda persistente por parte dos bancos centrais como alternativa às Treasuries, com destaque para o Banco Central Chinês, e mudanças estruturais na população chinesa, que vem se tornando forte compradora de ouro físico. Além disso, as perspectivas de queda nos juros americanos podem impulsionar ainda mais o preço da commodity.

Nossas visões


Nos Estados Unidos, notícias ruins continuarão boas, mas atentos à intensidade. Continuamos interpretando a acomodação dos dados de crescimento da economia norte-americana como benigna para os mercados globais, especialmente em relação à redução de taxas de juros. Uma melhora marginal nos índices de inflação, que até então vinham surpreendendo para cima, deve proporcionar alívio adicional para o Fed. Em nossa opinião, essa melhora na inflação, aliada às recentes surpresas negativas no mercado de trabalho e na atividade econômica, pode criar condições para que o Fed inicie um ciclo de cortes de juros nos próximos meses.


No Brasil, nem notícias boas são suficientes. Apesar do crescente e persistente problema das contas públicas, continuamos vendo um cenário bastante benigno para a economia brasileira. Contudo, a melhora substancial de diversos indicadores econômicos tanto domésticos quanto externos não parece ser suficiente para que o Brasil avance no ciclo de cortes de juros. Mantemos a opinião de que o mercado e o Banco Central atribuem um peso exagerado a condições externas, ignorando que a inflação de curto prazo segue bem-comportada apesar da deterioração das expectativas. Observamos um descolamento significativo entre a realidade atual e as expectativas para a meta de 3,0%, o que gera um desafio adicional para a política monetária, que é excessivamente dependente das projeções de inflação.


Mantemos a cautela no crédito, mas atentos às oportunidades ao longo da curva de juros. As incertezas quanto ao ritmo de ajuste monetário e à dinâmica inflacionária continuam adicionando prêmios às curvas de juros. Nesse contexto, vemos oportunidades em títulos prefixados, especialmente na parte intermediária da curva. Quanto à alocação em crédito privado, mantemos uma posição conservadora em relação ao prazo e ao tamanho total da alocação, assim como aos setores de exposição. Isso se deve ao fato de que as taxas de juros mais altas por mais tempo continuarão penalizando os balanços de setores que operam com maior alavancagem estrutural. Na renda fixa global, também identificamos oportunidades em Treasuries mais longas, que devem se beneficiar do recente fechamento da curva de juros americana.


Seguimos seletivos na bolsa, mas com poucos gatilhos à frente. Vemos como preocupante a forte saída de capital e a baixa atratividade da bolsa brasileira para investimentos externos. Portanto, mantemos uma posição conservadora em ações, preferindo setores e empresas mais defensivos e com dinâmicas microeconômicas favoráveis. No entanto, vemos poucos gatilhos positivos à frente, uma vez que o fluxo permanece baixo e o possível impulso advindo da queda dos juros no Brasil foi, no mínimo, postergado. Além da bolsa local, iniciamos uma exposição na bolsa chinesa, que continua em trajetória de recuperação, e uma pequena posição vendida na bolsa americana como hedge do portfólio. Também mantemos nossa alocação em Ouro, que novamente atuou como um diversificador da carteira ao longo do mês.


Nossos fundos


Apesar de maio ter sido desafiador, especialmente para os ativos de risco brasileiros, nossos fundos conseguiram cumprir a sua proposta. Mesmo os fundos de risco mais alto subiram no mês ou, ao menos, defenderam a maior parte da queda.


Renda Fixa: Em nossa estratégia de Renda Fixa Caixa, o Persevera Trinity encerrou o mês em alta de 0,85% (102% do CDI) e acumula 105% do CDI em 2024, e 104% em 12 meses, figurando-se no primeiro quartil entre seus pares. O Persevera Yield, nosso fundo de crédito conservador encerrou o mês em alta de 0,90% em maio (107% do CDI), acumulando 111% do CDI no ano. Já o Persevera Phoenix, nossa estratégia de Renda Fixa Ativa, encerrou o mês em alta de 0,16% (19% do CDI), novamente impactado pela abertura da curva de juros doméstica, impactando as suas posições em títulos prefixados na parte intermediária da curva.


Renda Variável: Nosso fundo de retorno total, o Persevera Nêmesis, encerrou o mês em alta de 0,43%, contra uma queda de -1,7% do Ibovespa. No ano, o fundo tem leve alta de 0,03%, contra -9,0% do índice. Já o Persevera Proteus, nosso fundo de ações puro, fechou o mês em -1,9%; no ano, o fundo também defendido bem melhor a queda da bolsa: -6,3% contra -9,0% do benchmark.


Multimercados: O Persevera Compass (-0,67%) também teve como detratoras as posições em renda fixa e renda variável local. Mesmo com a desvalorização recente, o fundo segue positivo em janelas maiores (+7,6% em 12 meses).


Para informações completas, consulte os materiais informativos.


Equipe Persevera

 

[1] Trecho retirado do livro “O Investidor Inteligente” de Benjamin Graham.

 

(11) 4780-3794



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