“A inflação é particularmente perversa para pessoas [...] com baixa renda e que gastam a maior parte da renda em itens essenciais, [e eles] estão vivenciando inflação alta hoje”
Jerome Powell [1]
A elevação da inflação global observada em 2021, durante a recuperação que se seguiu à pandemia, foi significativamente mais alta e mais persistente do que visto nas últimas décadas. Como escrevemos em nossa carta de novembro:
“A desorganização da oferta, combinada com a recuperação da demanda, se fizeram sentir na forte elevação dos preços de commodities, bens industriais e fretes desde o segundo trimestre [de 2020, e é] principalmente desse descompasso entre oferta e demanda que vem o recrudescimento da inflação global.”
Sem dúvida, o cenário inflacionário que resultou dessa combinação foi muito prolongado e intenso, mas no terceiro trimestre de 2021, os índices de inflação nos EUA pareciam finalmente ter se estabilizado, ainda que em um patamar elevado. No entanto, essa estabilização se mostrou ilusória, e, ao final do ano, o consumer price index – inflação ao consumidor americano – acelerou para perto do patamar de 7%, com o seu núcleo[2] chegando a 5,5%.
Essa dinâmica tem se mostrado bem diferente da recuperação anterior, em especial porque o núcleo também passou por essa forte elevação. Assim, Jerome Powell, o presidente do Fed, indicou em novembro que provavelmente já era um bom momento para aposentar a palavra “transitório” do repertório do banco central americano.[3]
Mais recentemente, essa transição para uma postura mais hawkish foi reforçada com a coletiva de imprensa da reunião de janeiro. No comunicado, como era esperado, o comitê de política monetária indicou que:
1. Cessará as compras de ativos no início de março
2. Iniciará uma elevação de juros na próxima reunião e
3. Promoverá uma redução do balanço após o início da elevação dos juros.
Essa combinação por si só já marca grandes diferenças em relação à atuação do Fed na última crise, quando a elevação dos juros se iniciou somente em dezembro de 2016, um ano após o encerramento do afrouxamento quantitativo, e quando a redução do balanço propriamente começou mais de um ano depois disso (em fevereiro de 2018).
O fim da “opção de venda” para o Fed
A coletiva de imprensa de Jerome Powell foi ainda mais dura que o comunicado. Nela, o presidente do Fed reforçou as sinalizações mais cautelosas que vêm sendo dadas pelos diretores nos últimos meses. Em primeiro lugar, repetiu diversas vezes que esta recuperação é diferente da anterior, pois o Fed está bem mais distante do objetivo de 2% para a inflação e bem mais próximo do seu objetivo de pleno emprego – com atividade e mercado de trabalho razoavelmente fortes.
Isso quer dizer que os movimentos de retirada de estímulos deverão ser mais tempestivos e intensos do que no ciclo 2014-2018. Quando questionado diretamente, o presidente do Fed não quis fechar a porta para aumentos consecutivos das taxas de juros ou mesmo para passos de elevação de 0,5 ponto percentual. Powell também deixou claro que o maior risco que vê para a expansão corrente não é uma política monetária pouco estimulativa, mas sim a alta taxa de inflação. Por fim, quando questionado se continuava preocupado com a recuperação desigual do mercado de trabalho entre diferentes grupos, respondeu de forma surpreendente – mas verdadeira – com a frase que abre esta carta:
“A inflação é particularmente perversa para pessoas [...] com baixa renda e que gastam a maior parte da renda em itens essenciais, [e eles] estão vivenciando inflação alta hoje.”[4]
Por fim, e talvez mais relevante para os investimentos em 2022, Powell não mostrou preocupação com os ativos financeiros, uma vez que as famílias americanas estão em situação financeira bem mais confortável que no período que antecedeu a crise financeira global. Ou seja, os americanos estão preparados para suportar quedas nos preços das ações e imóveis – que, por sinal, estão em patamares bastante elevados.
Por muito tempo, com a inflação bastante controlada, a política monetária do Fed foi um suporte importante para os preços dos ativos. Sempre que os mercados fraquejavam, indicando uma possível desaceleração da atividade econômica no futuro, o Fed modificava suas políticas e usava seu enorme poder de controle sobre as expectativas para evitar depreciações mais pronunciadas. O fenômeno recebeu a alcunha de “Fed put” – uma opção de venda dos compradores: se os mercados caíssem demais, o banco central atuaria para estabilizá-los ou até mesmo reverter as perdas.
O rally plurianual de diversos ativos – bolsas, commodities, imóveis e mais recentemente criptomoedas – foi reforçado pela percepção de que o Fed não toleraria quedas profundas dos mercados. De fato, quando Powell implementou um aperto monetário importante ao fim de 2018, acompanhado de um discurso mais duro, a forte queda do S&P 500 empurrou o Fed para interromper e depois reverter o curso.
A coletiva de imprensa de janeiro, no entanto, deixa claro que o Fed está muito menos preocupado com os mercados, e que um dos canais pelos quais provocará uma queda da inflação será o de expectativas:
“Os preços dos ativos estão um tanto elevados, e refletem um elevado apetite por risco [... mas] as famílias estão em [...] situação financeira [melhor] do que no passado. As empresas estão em boa situação financeira. [...] Os bancos estão altamente capitalizados e com alta liquidez e bastante resilientes e fortes.”[5]
Consequências para os investimentos
Os fundamentos econômicos globais continuam positivos para os investimentos, apesar do atual recrudescimento da pandemia com a variante ômicron do coronavírus. Sem o suporte do Fed, porém, os ativos podem apresentar correções mais fortes. É possível até mesmo que o Fed cause certa reprecificação dos mercados com o intuito de conter a demanda e reduzir as pressões inflacionárias.
Assim como no Brasil, uma postura menos expansionista do Fed terá, mais cedo ou mais tarde, efeitos sobre a economia, trazendo a inflação para baixo. O trabalho do banco central será facilitado por dois fatores relevantes, reconhecidos por Powell e ilustrados nos gráficos a seguir.
A política fiscal americana é muito menos expansionista este ano, encomendando uma contração da ordem de 6 pontos percentuais do PIB e
As cadeias produtivas, que ainda sofrem os efeitos dos fechamentos, deverão se normalizar ao longo do ano, ainda que esse processo não tenha se iniciado.
Com o Fed atuando na política monetária, uma valorização da moeda americana e um arrefecimento adicional da demanda certamente causarão reversão das taxas de inflação para um patamar mais próximo de 2%a.a. Resta saber quanto os mercados financeiros estão preparados para essa postura mais dura do Fed, e de forma recíproca, qual o nível de quedas de preços que sensibilizaria o Fed para uma atenuação desse curso. Pela comunicação de Powell na coletiva, é possível que o Fed somente mude de postura caso a instabilidade gere uma perspectiva de recessão econômica, mas, nesse caso, já poderá ser tarde demais para os investidores.
Para os ativos brasileiros, apertos monetários nos EUA costumam ser desfavoráveis. No entanto, outros fatores podem atenuar esses efeitos, como tem ocorrido neste início de ano. O primeiro deles é a divergência entre as políticas monetárias americana e chinesa. O país asiático continua com o ciclo econômico adiantado em relação aos países ocidentais, tendo apertado as condições financeiras em 2021. Agora, o PBOC – People’s Bank of China, banco central Chinês – está voltando a introduzir estímulos econômicos, o que tem ajudado os preços de commodities e os países emergentes produtores, como o Brasil.
Além disso, os preços dos ativos brasileiros se encontram significativamente descontados. As taxas de juros já embutem uma Selic terminal próxima de 12,5%a.a. – indicando a incrível taxa real de 6,8%a.a., a mais alta desde 2016.
A taxa de câmbio também está bastante desvalorizada apesar dos fundamentos comerciais extremamente favoráveis e do forte fluxo de investimentos diretos que vem sendo realizado no país. Por fim, o múltiplo da bolsa brasileira se encontra em patamares muito deprimidos.
Naturalmente, esses preços estão associados às incertezas fiscais e eleitorais pelas quais o país vem passando desde a concessão dos auxílios extraordinários em 2020. Porém, nesse novo quadro internacional, os ativos brasileiros podem estar finalmente sendo “redescobertos” pelos investidores estrangeiros, que passaram a investir de forma mais relevante no mercado brasileiro desde o início deste ano. Talvez neste ciclo que se inicia os ativos brasileiros possam recuperar o enorme terreno perdido desde 2020, período no qual os mercados globais se fortaleceram bastante, mas os investimentos locais ficaram sob constante pressão.
Equipe Persevera.
[1] “[Inflation is] particularly hard on people with [...] low incomes who spent most of their income on necessities, [and they] are experiencing high inflation now.”, https://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20220126.pdf, acesso em 31/01/2022
[2] CPI ex-food and energy – índice que retira da cesta produtos com preços muito voláteis – alimentação e combustíveis
[3] “I think it’s probably a good time to retire that word and try to explain more clearly what we mean.”, https://finance.yahoo.com/news/fed-chairman-jerome-powell-retires-the-word-transitory-in-describing-inflation-162510896.html, acesso em 31/01/2022
[4] “[Inflation is] particularly hard on people with [...] low incomes who spent most of their income on necessities, [and they] are experiencing high inflation now.”, https://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20220126.pdf, acesso em 31/01/2022
[5] “So asset prices are somewhat elevated, and they reflect a high-risk appetite and that sort of thing. I don't really think asset prices themselves represent a significant threat to financial stability, and that's because households are in good shape financially than they have been. Businesses are in good shape financially. Defaults on business loans are low and that kind of thing. The banks are highly capitalized with high liquidity and quite resilient and strong.”, https://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20220126.pdf, acesso em 31/01/2022
(11) 4780-3794