“Cuidado com o falso conhecimento; é mais perigoso do que a ignorância.”
George Bernard Shaw[1]
O Informe Radianz é uma publicação periódica que analisa os últimos acontecimentos do cenário Macro Global e das commodities, suas perspectivas e impactos no ambiente de investimento. Abordamos os principais temas macroeconômicos globais (inflação, juros e crescimento) nas diversas regiões, a composição do crescimento entre os principais setores da economia (construção, infraestrutura, manufaturas, consumo e descarbonização) e principalmente a diferença dos componentes entre as regiões.
Falso Positivo ou Falso Negativo? A divulgação do PMI abaixo das expectativas levou o mercado à se questionar se os dados do mês anterior, que mostraram o PMI na zona de expansão, foi um sinal falso positivo da aceleração da retomada econômica. Não acreditamos que as perspectivas do cenário econômico sejam binárias, dependendo de um só evento. Conforme desenvolveremos a seguir, por uma série de fatores acreditamos na retomada do crescimento chinês. Desta forma, acreditamos que os PMIs sejam um falso sinal de exaustão do crescimento.
Sumário Executivo Outubro foi um mês negativo para os ativos de risco, direcionados pelos comunicados mais hawkish do FED e PMI Chinês abaixo do esperado. As bolsas dos principais mercados caíram em média 3% e o Índice BCOM ficou estável. O Radianz Commodities Index*, nosso índice de commodities de uso interno, subiu 1%, mais uma vez com disparidade entre os componentes. Aço e celulose foram os destaques positivos e petróleo e cobre os principais detratores.
Apesar do PMI abaixo do esperado, a intensificação dos estímulos, os dados de importação acima do esperado (com destaque para a compra de matérias primas) e a elevação da expectativa de crescimento da China contribuíram para o desempenho das commodities, superior ao dos mercados globais de ações.
*Índice equal weight composto por 25 commodities; Dados até 12/11/2023;
Principais Acontecimentos
EUA: Discurso mais hawkish do Fed após a divulgação dos fortes dados de atividade reforçou a expectativa de manutenção dos juros elevados por um período mais longo.
China: Os dados de PMI na China foram abaixo do esperado, impactados pela menor quantidade de dias úteis no mês devido ao feriado nacional. Por outro lado, os dados de importação foram muito fortes, mostrando a recuperação da demanda doméstica. Adicionalmente, a China reforçou o comprometimento e elevou a dimensão dos incentivos fiscais e monetários. Mesmo com os PMIs abaixo do esperado, observou-se elevação da expectativa de mercado do crescimento chinês para 2023 e 2024 (para 5,2% e 4,5%, respectivamente), apesar de as incertezas em relação ao mercado imobiliário continuarem elevadas. Taticamente, o mercado apenas precificará o cenário de crescimento quando forem divulgados dados que mostrem início de melhora dos novos lançamentos imobiliários.
Petróleo: Todo o complexo de energia apresentou forte redução do início outubro e até a data de fechamento desta publicação, com o petróleo caindo 20% do topo recente. A queda de preços do grupo contribuirá para a moderação dos índices inflacionários. No curto prazo, o grupo de petróleo e energia é o que mais tem contribuído para a desinflação entre as matérias primas, mas todo o complexo apresentou queda desde o topo no 2T22
Perspectivas de investimento Apesar da recuperação econômica da China ser extremamente importante considerando a relevância da região na demanda das commodities, foram os comunicados do Fed os principais responsáveis pelo movimento dos ativos de risco. O preço das commodities, no entanto, é menos sensível a tal conjuntura, dada suas características de ativo real e precificação baseada em equilíbrio entre oferta, demanda e ciclo de estoques –atributos que se encontram em momento favorável para a maior parte da classe de ativos.
A conjuntura geopolítica e macroeconômica global e o ambiente de risco têm gerado elevada volatilidade entre classes de ativos e regiões, oferecendo boas oportunidades de arbitragem. O balanço de risco favorece a estratégia de valor relativo à exposição direcional: obtenção de alfa intra grupo de commodities com exposição beta na arbitragem entre commodities.
Acreditamos em ciclo altista de minério de ferro, para os metais básicos atrelados a China New Model (alumínio e cobre) e energia. China: Falso Positivo ou Falso Negativo?
O PMI manufaturas foi abaixo da expectativa e voltou para a zona de retração (caindo de 50,2 para 49,5) em outubro, com indicadores impactados por menos dias úteis devido ao National Day Golden Week. O PMI não manufaturas também apresentou redução (de 51,7 para 50,6), mas ainda na zona de expansão, com os projetos de infraestrutura compensando parte da retração em construção.
Dados de importação do mês foram fortes e acima das expectativas, subindo 3% YoY (expectativa de queda de 5%) e 7,5% MoM. A importação de matérias primas foi destaque, com aumento de 22% nas importações de cobre, 13,5% de petróleo e 4,5% de minério de ferro no período. Os dados de importação mostram a continuidade da recuperação na demanda doméstica.
A queda do PMI e a resposta ainda modesta do setor imobiliário às medidas já anunciadas levou a China a reforçar o comprometimento e elevar a dimensão dos incentivos fiscais e monetários, além de relaxar alguns controles para acelerar a resposta da economia.
Foram divulgadas medidas de suporte ao financiamento das construtoras na Central Finance Work Conference e emissão adicional de títulos para financiar os projetos, num valor equivalente a 0,8% do PIB. Entre as medias estão também o relaxamento de alguns controles sobre corretores, bem como a menor necessidade de capital próprio para realizar as operações. Adicionalmente, o discurso de abertura do Premier Li na China International Import Expo (CIIE 2023) direcionou a intensão de ampliar o acesso ao mercado internacional e impulsionar as importações.
As incertezas geradas pelo retrocesso do PMI foram mitigadas pelos dados de importação, que vieram fortes e acima do esperado, mostrando recuperação da demanda doméstica.
Acreditamos em crescimento ao redor de 5% em 2023/24 resultante da continuidade da retomada dos setores dinâmicos e recuperação do setor residencial decorrente dos estímulos governamentais, ainda que para um patamar menor do que anteriormente. A China tem interesse e capacidade financeira para incentivar a normalização do setor imobiliário, fundamental para a recuperação da confiança e expectativas.
Temos uma visão positiva em relação às perspectivas de crescimento da China, resultante da análise dos indicadores de crescimento no acumulado do ano e intensificação dos estímulos para suportar o crescimento em patamar elevado no período de transição de modelo econômico. Além dos estímulos econômicos, o afrouxamento de algumas restrições/metas é igualmente importante. Além da China e EUA A probabilidade de recessão nos EUA e a desaceleração da China têm sido os principais direcionadores dos mercados do ponto de vista macro. Com tais incertezas, torna-se cada vez mais importante o investimento em ativos com exposição a outras regiões, considerando tanto o lado da oferta como o da demanda.
EUA e China são muito relevantes, representando conjuntamente 43% do PIB global (25% e 18%, respectivamente). Entretanto, existem boas oportunidades entre os demais 57% do PIB Global. Outras regiões também relevantes – como Ásia ex-China/Japão, Índia e Oriente Médio – oferecem boas perspectivas de crescimento econômico com dinâmica não diretamente relacionada aos desenvolvimentos de China e EUA. As incertezas relacionadas ao crescente protecionismo, processo de reshoring e risco regulatório torna preponderante a mobilidade dos investimentos em ativos com operações em diferentes localidades. O Persevera Radianz Global Macro é uma ótima opção para os investidores se aproveitarem dessa diversificação geográfica das oportunidades, uma vez que investe em mais de 20 países, em todos os continentes.
Perspectivas Acreditamos que as perspectivas continuam favoráveis para os ativos de commodities, com a continuidade dos bons fundamentos microeconômicos do setor (demanda forte, limitação de novas ofertas e baixos estoques) e proximidade do final do aperto monetário nas principais regiões.
Ações ou commodities? Apesar da nossa expectativa positiva para o crescimento Chinês, as incertezas/riscos continuarão elevados até que os primeiros sinais de recuperação do setor imobiliário sejam divulgados. Tal conjuntura é relativamente pior para a precificação das ações das empresas produtoras que das commodities produzidas, fazendo com que as ações estejam relativamente mais baratas que as commodities que produzem. Acreditamos que as ações deverão apresentar performance superior às commodities que produzem quando o risco em relação ao crescimento chinês se reduzir, o que ocorrerá com a divulgação de evidências da retomada do setor de construção. Neste momento existe espaço para a recuperação da relação entre ações/commodities produzidas dos 0,92x atuais para acima de 1,0x, como já registrado em mar/21, jan/23 e jul/23.
No curto prazo, preferimos a realização de arbitragem entre as ações de cada grupo de commodities, com exposição líquida próxima da neutra (buscando geração de alfa) e atingindo exposição líquida positiva via as commodities nos blocos com perspectivas favoráveis.
Quais Blocos de Commodities? Entre os grupos de commodities, preferimos a exposição líquida positiva em minério de ferro, metais básicos, energia e proteínas.
Minério de ferro - Além da sazonalidade e estímulos ao setor de construção chinês: Na última publicação do Informe Radianz ressaltamos a visão otimista de curto prazo devido a sazonalidade favorável e estímulos ao setor de construção. Entretanto, a persistência da elevada produção siderúrgica chinesa (apesar da queda de demanda doméstica) mostra que a China tem priorizado o crescimento econômico à disciplina do setor siderúrgico, contribuindo favoravelmente para a demanda de minério de ferro. Esse cenário é favorável para as ações das empresas, que deverão continuar com forte geração de caixa e elevada remuneração aos investidores via dividendos e recompras.
Cobre: Consumo aparente na China continua acelerando, conjuntamente com a produção doméstica de cobre processado (+8% nos 9M23). Acreditamos que a demanda chinesa continuará forte com a continuidade do crescimento em painéis solares, veículos elétricos, energia elétrica e retomada de manufaturas.
Petróleo: Os principais países produtores reforçaram o compromisso de manter os cortes de produção até o final do ano, independentemente dos desenvolvimentos geopolíticos no Oriente Médio. A Arábia Saudita e a Rússia reafirmaram que manterão as restrições à oferta de petróleo de mais de 1 milhão de barris por dia até o fim do ano, mesmo com a turbulência geopolítica agitando os mercados globais. Acreditamos que o preço do petróleo continuará elevado, oscilando entre US$80-90/boe. A demanda limita a queda do preço abaixo da parte inferior dessa banda, enquanto a capacidade ociosa da OPEP impede os preços de buscar patamares mais elevados que o nível superior.
Proteínas: Continuamos com uma visão menos positiva para as empresas expostas ao ciclo de gado dos Estados Unidos. Com o período de retenção de fêmeas se acentuando em 2024, temos a expectativa de um aumento ainda maior no preço de gado na região, o que deve gerar redução nas margens e redução de oferta no país. Com isso, as empresas com produção na América Latina e Austrália – que vivem um momento de ciclo melhor de forma geral – devem ser beneficiadas. Do lado de frango, a maior disciplina de oferta global - aliada aos menores preços de grãos - corroboram para uma recuperação das margens.
Acreditamos que a atual conjuntura é favorável para as perspectivas dos investimento em commodities. A classe de ativos oferece diversificação ao portfólio dos investidores com baixa correlação com os demais produtos financeiros e possibilidade de diversificação regional. Adicionalmente, acreditamos em momento favorável em 2024 decorrente da retomada da China, final do aperto monetário nas principais regiões e precificação excessiva do risco de recessão norte-americano.
Equipe Persevera Radianz
[1] “Beware of false knowledge; it is more dangerous than ignorance.”, https://www.brainyquote.com/quotes/george_bernard_shaw_141483?src=t_false, acesso em 13/11/2023
(11) 4780-3794