"Descobrir quais serão as taxas de juros no futuro é [...] um dos problemas mais difíceis do mundo."
John Maynard Keynes [1]
Em fevereiro, anunciamos uma parceria estratégica com a Faros Private, o maior escritório de investimentos ligado à XP, englobando quase 15 mil investidores e cerca de R$ 35 Bi sob custódia. A Faros também foi premiada diversas vezes como o melhor escritório private da XP, sendo a última vez em 2022. Com essa parceria, buscamos aproximar a força do canal de distribuição da Faros à expertise em investimentos da Persevera, gerando sinergias e beneficiando as duas empresas e seus investidores.
Nossa visão estratégica Nos últimos anos, na esteira de evoluções tecnológicas, regulatórias e institucionais, o mercado brasileiro de investimentos ganhou sofisticação e profundidade ("financial deepening"). Nesse contexto, as plataformas de investimento, lideradas pela XP, ganharam amplo protagonismo como força de distribuição de produtos. Esse processo ampliou o acesso dos investidores a novos produtos de investimento e potencializou e crescimento das gestoras independentes; por outro lado, criou um distanciamento maior entre o gestor e o investidor.
Com isso, foi ficando claro – para nós e para o mercado – que uma maior proximidade entre o canal de distribuição e o produto de investimento permitiria um equilíbrio mais benéfico, no meio do caminho entre a concentração máxima e a fragmentação excessiva. Nesse modelo, as gestoras e os distribuidores poderiam atuar, de forma ágil e em conjunto, para entender e atender as demandas dos clientes, ao mesmo tempo em que se beneficiam dos ganhos de escala e, consequentemente, são capazes de baratear seus produtos.
A partir dessa visão construtiva, alguns movimentos estratégicos entre gestoras e distribuidoras começaram a se concretizar, com a parceria entre Faros Private e Persevera sendo uma das pioneiras e mais relevantes até aqui. Estamos animados e muito motivados com essa nova fase da Persevera, agora também como braço de gestão de recursos da Faros, e esperamos cada vez mais trazer produtos de qualidade que atendam às demandas dos nossos investidores.
Uma maior grade de fundos Nesse novo contexto, é oportuno que, em fevereiro, o nosso fundo Renda Fixa Ativo completou 6 meses de seu início. Respondendo aos desafios dos últimos anos, a Persevera já vinha se reinventando e oferecendo uma grade mais completa de produtos. Assim, em fevereiro/2022, lançamos o Persevera Nêmesis – nosso fundo Long Bias com uma proposta defensiva e diferenciada –, em agosto/2022, o Persevera Phoenix Renda Fixa Ativo e, mais recentemente, o Persevera Trinity – nosso veículo DI. Por fim, como apresentamos na carta de janeiro, em breve lançaremos nosso fundo com a estratégia de commodities globais.
Nesta carta, vamos apresentar a filosofia e processo de investimentos da gestão ativa de renda fixa e a motivação para o lançamento desse produto em um momento conturbado e de muitas dúvidas a respeito do futuro da economia brasileira.
Renda fixa ativo: O que é e por que investir? Historicamente, os fundos de renda fixa sempre representaram uma fatia importante dos investimentos no Brasil. Nos últimos 10 anos, com a queda nas taxas de juros globais e uma maior oferta de outros produtos de investimento, esse tipo de produto acabou perdendo relevância.
No entanto, a combinação particular que vivemos atualmente – níveis de taxas de juros muito elevadas esperadas para os próximos 10, 20 anos, mas grandes incertezas em relação ao futuro da política econômica no Brasil – tem gerado oportunidades relevantes nesse mercado. Entendemos que essas oportunidades podem ser muito mais bem aproveitadas com uma gestão ativa da carteira de títulos, uma vez que o cenário macroeconômico volátil frequentemente transforma, de forma rápida, uma aparente oportunidade em uma “armadilha de valor”. A gestão ativa também permite transformar distorções e assimetrias de curto prazo em retornos a partir de operações táticas. Essa flexibilidade do mandato do fundo, somada a uma grande versatilidade de instrumentos, contribui para maximizar a rentabilidade equilibrando o risco em comparação a investimentos diretos ou em fundos de gestão passiva.
Além disso, a forte elevação das taxas de juros observada em todo o mundo abre oportunidades interessantes no mercado de renda fixa global. O período pós pandemia vem sendo marcado por elevação e persistência das taxas de inflação, na nossa interpretação, principalmente em função da disfunção na oferta de commodities e bens, combinada com resiliência da demanda.
Naturalmente, os mercados de renda fixa foram “dizimados” nesse ambiente de juros, com os principais índices marcando quedas inéditas. O outro lado dessa moeda é que as taxas de juros prospectivas embutem agora estimativas de juros bem mais altos e, mais do que isso, os investidores demandam prêmios de risco muito maiores para carregarem esses investimentos. Olhando para frente, portanto, acreditamos que os fundos de renda fixa ativos podem, assim como a Phoenix da mitologia, “renascer das cinzas” do desarranjo inflacionário, reavivando o interesse dos investidores após tantos anos.
Por fim, vale lembrar que, após esse período inflacionário turbulento, é bem possível que esteja se aproximando um momento em que os juros globais deverão voltar à sua trajetória de queda estrutural, sustentada por múltiplas alavancas que prevaleceram nas décadas anteriores à pandemia: endividamento alto e crescente, piora da demografia, avanço da tecnologia e redução da produtividade do capital.
Um cenário local complexo No Brasil, esse processo inflacionário foi acompanhado da constante desconfiança dos investidores em relação à sustentabilidade das contas públicas, visão da qual sempre discordamos. Ao longo da administração Jair Bolsonaro, conforme apareciam os menores sinais de aumento de gastos, os mercados reagiam forte e negativamente. Apenas no ano passado o mercado começou a reconhecer o bom resultado do governo anterior do ponto de vista fiscal, ao conter os níveis de gastos e endividamento com medidas compensatórias, reformas e ajudados pela recuperação da arrecadação, como admitido por uma fonte oficial citada pela jornalista Cláudia Safatle:
“Estamos, em comparação com o resto do mundo, relativamente bem. Estamos com a dívida menor que estava antes da pandemia. Gastamos muito e mesmo assim terminamos melhor do que era antes da pandemia”[2]
Naturalmente, essa trajetória positiva agora se defronta a uma real incerteza de política econômica, por conta das preferências de políticas reveladas seguidas vezes pelo Presidente Lula e por outros membros do governo. Isso torna o cenário bem mais desafiador para investimentos, reforçando a necessidade de gestão ativa das exposições de mercado. Naturalmente, caso continuem se confirmando na prática, tais preferências políticas do governo atual apontam para um “filme de terror”, como já dito por diversos analistas e investidores. Vale lembrar, no entanto, que nem sempre as preferências dos incumbentes se materializam. Em seu provocativo Geopolitical Alpha[3], o analista geopolítico Marco Papic lembra que as preferências dos políticos muitas vezes estão sujeitas às restrições “concretas”, tais como políticas – apoio legislativo, popularidade etc. – e econômico-financeiras.
“Preferências são opcionais e sujeitas às restrições, enquanto as restrições não são opcionais nem sujeitas a preferências.”[4]
No cenário brasileiro atual, todas essas variáveis parecem atuar para restringir as preferências da administração. Pelo lado político, já é lugar comum lembrar que a nova composição do Congresso tende de forma relevante à centro-direita – ou, ao menos, a algum conservadorismo econômico. Embora o Executivo tenha conseguido construir uma base de apoio no Legislativo, em apenas dois meses de governo, ambas as casas já se contrapuseram às propostas e ideias mais radicais da presidência, por exemplo, deixando claro o apoio à autonomia do Banco Central. Mais recentemente, a tributação das exportações de petróleo – anunciada como temporária – também tem encontrado oposição legislativa relevante.
Composição Atual do Congresso
Outro aspecto que vale lembrar é a importância da opinião do “eleitor mediano” e seu reflexo sobre a popularidade do governo. A vitória eleitoral do Presidente Lula foi apertada, e pode-se arriscar dizer, resultante do julgamento negativo dado por esse eleitor de centro ao governo anterior, em especial por conta da gestão do combate à pandemia.
Mesmo que a cúpula do governo atual acredite que suas ideias e propostas beneficiam essa parcela do eleitorado, o resultado sobre a aprovação governamental será muito sensível ao desempenho econômico resultante. Se as ideias são contraproducentes, como as falas contra o Banco Central que causaram elevação da curva de juros, e colocaram a autoridade monetária em uma posição que dificulta – ao invés de facilitar – o corte na taxa Selic, os resultados sobre a opinião desse eleitor são negativos. Dessa forma, o julgamento político do governo funciona como uma restrição às preferências da administração, sendo que políticas que na prática deterioram a avaliação do governo pelo “eleitor mediano” acabam tendo que ser revertidas ao longo do tempo.
A restrição econômico-financeira é menos limitante que o poder político, mas certamente mais relevante para os investimentos. É nesse tema que estará a chave para os resultados dos investimentos nos próximos anos: o quanto as reações de variáveis relevantes (juros, câmbio, inflação, atividade) limitarão efetivamente as preferências do governo. Como vivemos nos anos da nova matriz macroeconômica, não é certo que a pressão dos mercados financeiros cause uma mudança de curso dos governantes e, mesmo que cause, grandes deslocamentos de preços e desarranjo econômico podem acontecer pelo caminho.
O ponto inicial das variáveis econômicas, porém, favorece muito o governo atual. Os próprios níveis elevados das taxas de juros de longo prazo, um trabalho de política monetária completo e uma inflação já em queda permitem vislumbrar um cenário benigno no curto prazo. Além disso, a boa vontade dos investidores estrangeiros com o novo governo não pode ser desconsiderada, o que reforça a visão de que o caminho de menor resistência para a administração é de não seguir suas preferências reveladas.
Para resumir a complexidade que vemos para o cenário fiscal, é inegável que a política econômica preferida pela administração atual levaria a um cenário de descontrole das variáveis econômicas, em que as taxas de juros atualmente precificadas – 12%-13% poderiam ser consideradas até baixas. Porém, essas mesmas taxas, em um cenário de maior racionalidade econômica – mesmo que ‘imposta’ pelas restrições ao invés de escolhidas – poderiam levar a um ciclo virtuoso de queda de inflação e juros, como o que vivemos durante o governo Temer.
Estrutura e processo de investimentos
Desde sua fundação, a Persevera é formada por um grupo de profissionais com longa experiência na gestão de recursos de terceiros, especializados nos diversos mercados em que atuam. Em particular, um mandato renda fixa ativo captura a expertise de uma equipe de gestão que já atua nesse mercado há duas décadas, tendo passado por diversas instituições renomadas antes de fundarem a Persevera.
Além disso, como em todos os demais fundos da casa, o Persevera Phoenix é gerido por um processo de investimentos disciplinado que integra e aplica as ideias geradas pelos gestores e analistas, sempre complementadas por um extenso ferramental analítico desenvolvido ao longo dos anos.
Portanto, para alcançar os objetivos de retorno e volatilidade, o fundo utiliza essas forças da Persevera: a robustez dos processos de investimento e a expertise dos profissionais – compondo uma gestão sênior, integrada e com sólida visão de risco. Acreditamos, assim, que o fundo representa uma excelente oportunidade neste momento de elevados prêmios, mas também grandes incertezas.
Equipe Persevera
[1] “Guessing at the future rate of interest is, in my opinion, one of the most puzzling problems in the world.”, https://novelinvestor.com/quote-category/interest-rate/, accesso em 07/03/2023 [2] https://valor.globo.com/brasil/coluna/regra-fiscal-pode-desagradar-ceticos.ghtml, acesso em 06/03/2023 [3] Geopolitical Alpha, https://www.amazon.com/Geopolitical-Alpha-Investment-Framework-Predicting/dp/1119740215, acesso em 06/03/2023 [4] idem
(11) 4780-3794